那么它到底有没有用呢？

我选了从 24 年愚人节开始做回测，因为这两年比特币价格正好坐了过山车又回归原点。

结果挺让人失望的，无论是什么时候开始回测效果都不好。原因在于币圈的主流币相关性都太高了！

于是我又加入了 USDT 做现金，年化收益也只是提到了 3%，如果不做择时这个收益可以说不如存款理财。

然后我删除了其它的币只保留了 BTC，加入了 PAXG 也就是黄金，和现金 USDT，这 3 个标的相关性没那么高，结果就对味了！

累积收益达到了 36.88%，我又试了把 BTC 的份额拆给其他几个主流币，收益也会变差。

一开始就是因为最近行情稍好，各个主流币涨幅不一致，我就想如果打包成一个组合是不是更稳定些，结果推翻了这个想法。

这说明投资组合再平衡确实是有用的，并且投资组合里的标的要相关性越低越好，而不是越分散越好。

(注：本文仅为观点分享，不构成任何投资建议。DYOR。)

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老实充值根本换不来无限的上下文容量，但这个漏洞可以。

偷偷教你们一个白嫖 token 的好方法。

Codex 有个非常良心的特性：只要任务已经跑起来了，哪怕中途余额扣光，它也会硬扛着把这个任务做完。

所以当你的 Codex 额度比较少但还是有很多工作量的时候，可以让它把任务拆成几份，然后多开几个窗口一起做。

我们要先让 AI 自己把任务拆好，做好前置分配。你要先发这段指令：

把这些任务分成差不多均等的 4 份工作量，每份都写详细的清单可以作为其它 AI 的指导，并且每份都不会互相冲突，同时每份前面都要加上“做完这些任务，之后检查是否有其它问题，直到无法再发现问题为止”。

这段指令的精髓就在最后那句死命令。只要没撞到上下文容量上限，它就会不停自检完善，这中间耗费的算力全是白嫖的。

拿到这 4 份拆洗好的任务后，我们再来决定怎么让它们跑起来，这里有两条路可以走。

方案一：手动多开

这是我踩过坑之后最推荐的稳妥路线。老老实实新开 4 个空白的会话窗口，把刚才拆好的任务分别复制进去跑。

这种物理隔离保证了它们各自拥有完整的上下文容量，互不干扰，成品质量稳得出奇。

当然这样做最后的成果可能会有一些冲突或者不完善的地方，但这都是小事，之后额度恢复了让 Codex 统一一下就好。

你别管做得好不好，就问这样爽不爽吧？

方案二：启动 SubAgent

如果你实在懒得切网页，或者就是想体验一把当老板看着一群智能体干活的爽感，可以新开一个窗口走这条路。这里顺便提一句，Codex 里子代理、SubAgent、Worker 和智能体其实都是同一个东西。

经过我的测试这招是可行的，但是有两个硬性要求：

1. 必须指定 SubAgent 使用 GPT-5.4，否则系统会默认给子代理调用降级版的 GPT-5.4-Mini 模型。

2. 一个会话窗口最多只能启动 6 个智能体。如果你头铁非要开更多，已经启动的这 6 个就会一直尝试去拉起剩下没启动的，结果疯狂撞额度墙，每个都在那儿陷入失败循环，直到最终彻底宣告失败，白白浪费感情。

所以要用这个方案，必须把防坑条件写死。不需要什么复杂的操作，纯靠发下面这句自然语言就能自动启动智能体。你把前面拆好的任务附在这段指令后面，一起发给它：

启动 4 个 SubAgent 把这些任务分配给它们独立完成，并且指定每个 SubAgent 使用的模型都是 GPT-5.4 而不是 GPT-5.4-Mini！任务边界要清晰，不要互相干扰，要告诉每个 SubAgent“做完这些任务，检查是否完善或存在问题，如果不完善以及存在问题则继续完善直到完成为止”。

子代理有一个好处，就是不会触碰到上下文限制而停止，它会自己压缩上下文信息。

这两种方法都能成功卡到这个特性。

看着一堆 SubAgent 排队干活在视觉上确实很爽，但为了更稳定点，我现在宁愿费点事选第一种手动多开。

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想知道建站整个过程可以回顾一下上一篇文章：AI 控制我搭建了这个网站！

安装完 WordPress 后很快就遇到了第一个坑，无论是上传主题还是图片都显示过大，甚至报错。

如果你安装了宝塔之类的系统面板，可以在面板里直接修改相关参数设置。但我一开始没装，后面担心再装会影响原来的文件，也就算了。

我也试了几个解除限制的插件，都不行，只好求助 GPT。

1. 修改 WordPress 参数

首先修改 WordPress 自己的内存上限，防止后台任务被 WordPress 额外限流

位置在网站根目录的 wp-config.php，加在 /* That’s all, stop editing! */ 这行上面即可：

define(’WP_MEMORY_LIMIT’, ‘256M’);
define(’WP_MAX_MEMORY_LIMIT’, ‘512M’);

2. 修改 PHP 参数

可以使用php --ini命令找到 php.ini 文件，通常在/etc/php/8.2/fpm/php.ini或/etc/php/8.2/cli/php.ini。

我也不懂哪个是生效的，两个文件都改了。

使用 FinalShell 打开，用搜索🔍找到下面这些参数进行修改（查找不到记得切换上一个或者下一个）：

• upload_max_filesize 例如 64M 或 128M

• post_max_size 例如 64M 或 128M

• memory_limit 建议 256M 起步，稳一点用 512M（默认是 -1，可以不改）

• max_execution_time 例如 300

• max_input_time 例如 300

改完后重载 PHP-FPM（改成你的 PHP 版本）

sudo systemctl reload php8.4-fpm
# 或
sudo systemctl restart php8.4-fpm

3. 修改 Nginx 参数

先找到 Nginx 配置文件

sudo nginx -T | less

然后在输出里搜索你的域名的 server_name，你会看到它来自哪个文件。

更快的方式是直接在/etc/nginx下搜域名

sudo grep -R “server_name .*你的域名\.com” -n /etc/nginx

比如我的就可以使用：

sudo grep -R “server_name.*blog\.blacknico\.com” -n /etc/nginx
或
sudo nginx -T 2>/dev/null | grep -n “blog\.blacknico\.com”

我的配置在/etc/nginx/sites-available/default文件里，sites-enabled/default是指向前者的快捷方式，不用改。

打开default，找到类似于下方的代码，在相应的位置加上client_max_body_size 128m;和fastcgi_read_timeout 300;

server {
    server_name blog.blacknico.com;

    client_max_body_size 128m;

    root /var/www/blog;
    index index.php index.html index.htm;

    location / {
        try_files $uri $uri/ /index.php?$args;
    }

    location ~ \.php$ {
        include snippets/fastcgi-php.conf;
        fastcgi_pass unix:/run/php/php8.4-fpm.sock;

        fastcgi_read_timeout 300;
    }

    ...
}

改完配置后重载

sudo nginx -t
sudo systemctl reload nginx

结束

就这样，WordPress 文件太大无法上传的问题解决了。

究竟还有哪些坑呢？

真是让人期待啊。

这是我搭建好的网站，欢迎来玩：blacknico.com

搭建网站这个想法一直根植在我心中很多年，奈何受到的教育不多资金有限。终于，我忍受不了 Substack 文章无法被谷歌收录，决定搭建属于我自己的一个博客。 整个过程完全在 ChatGPT 的建议下进行，我本人不会一点代码，它帮助我完成了这个网站！感谢 AI！

一、选择域名和服务器

我的理想是建一个网站，我的余生都可以在这个网站上更新，运气好的话大概是几十年吧。 因此我需要稳定的服务。 很多人都推荐 NotionNext，但我希望自由度能更高一点。 我的野心并不只是搭建一个简单的博客，而是幻想，如果有一天我 Vibe coding 出来一个牛逼的在线工具，不就能把它放到我网站上了。

服务器

虽然还是看了其他几家便宜的服务器提供商，最终还是选择 Hostinger。 刚工作有了一点钱的时候其实在 Hostinger 搭过一个网站，但当时什么都不懂，也没尽力瞎折腾，钱就这么被浪费掉了。当时买的还是 4 核 16 G的高配 VPS，现在想想也蛮离谱的。 如果你也打算使用 Hostinger，可以使用我的这个链接注册，获得 20% 折扣：

https://hostinger.my?REFERRALCODE=LKCDYLANZEU2

买的时候还可以用优惠码: HOANWP(10% 折扣)

另外，还有一个小技巧： 注册之前把语言改成马来西亚，会便宜一些；其实改成印度更便宜，但只支持 Paypal 支付，而我的 Paypal 账号被永久限制了/(ㄒoㄒ)/~~

下一个选择是使用能一键搭好 WordPress 的虚拟主机还是 VPS 服务器，出于自由度的考虑我再次选择了 VPS。

考虑到性能问题，选择了 2 核 8 G 的 2 年，活动叠加优惠码花费 539.78 马来西亚林吉特，差不多 930 人民币。

域名

买完服务器后本想在 Hostinger 上继续买域名，发现相比于买服务器之前贵了不少，感觉被坑了。送的一年免费域名竟然是.cloud（虚拟主机应该是会送.com之类的域名的），遂开始找其他的域名服务商。 看了不少文章都说要优先选.com域名，更容易被谷歌收录。 最后敲定在 Cloudflare Registrar 买，反正最后还是要找 Cloudflare 解析域名，而且后续续费也是成本价。 不过买了他家就没法用其他的 DNS 服务商了，后面带来了一些小麻烦。

域名选择

说实话我想不出来什么好听的域名，好一点的.com域名都很贵。 这时候我脑子里蹦出来一句日语歌，其中有一句 blackneko（意思是黑猫，英语black+日语ねこ，neko），然后我就想不出其他的来了，那就 Blacknico 吧！ 选择买了 10 年，想逼自己一把，长期建设这个网站。要是有 20 年的我恐怕也会脑子一热买了。 花费 104.6 美元，大约 738 人名币。

10 年域名和 2 年的服务器，总计 1668 人民币，希望这钱花得值！

上述所有选择都询问过 GPT 的意见，它确实帮助我下定了决心。

二、VPS 设置和解析域名

VPS 买好后，按照 Hostinger 的指示一步一步来就行了。 添加 SSH 秘钥这一步不是很懂，问了 GPT。

{.alignnone} 原来是先在自己的电脑上生成一对 SSH 密钥（钥匙对），然后把公钥粘贴到这里。

步骤：

在自己的电脑上打开终端（Windows 可用 PowerShell）。 执行命令：

ssh-keygen -t ed25519 -C “你的邮箱@example.com”

一路回车即可（不懂就先不要设置密码短语）。 生成后，会在你电脑的 ~/.ssh 目录下多出两个文件： id_ed25519（私钥，不能给别人） id_ed25519.pub（公钥，可以复制） 用文本编辑器打开 id_ed25519.pub，复制整行内容，粘贴到弹窗里的 “SSH key content”。 Name 随便起一个名字，比如 my-laptop-key，然后点 Save。

在验证域名，Hostinger 让我删除域名服务器替换为它的域名服务器，但上面也说了 Cloudflare 改不了。

GPT告诉我要在 Cloudflare 上设置：

1. 在 Hostinger VPS 面板里记下你的 VPS 公网 IP（IPv4 地址）；

2. 登录 Cloudflare → 选中站点 → 左侧点「DNS」→记录；

3. 新增或修改一条 A 记录：

Name：@（代表根域名 blacknico.com） IPv4 address：填你的 VPS 公网 IP Proxy 可以先开着（橙色小云），以后要关再说；

1. 再加一条 www 的 CNAME，让 www.blacknico.com 也指向根域（或直接做一条指向 IP 的 A 记录）。

因为我打算让博客在子域名 blog.blacknico.com 下，因此又加了一个 blog 指向我的 VPS 公网 IP。

三、SSH 登陆

我一开始用的 XShell，但是很卡，后来换了 FinalShell，在 Bilibili 上看见的，推荐一下，免费版本就够用了。

导入刚刚添加 SSH 秘钥步骤产生的私钥，填入一个名字和刚刚设置的秘钥密码； 链接，输入设置的 VPS 密码，就可以使用 SSH 登陆上 VPS 了。

四、安装 Nginx

（即使我不知道 Nginx 是什么） 我选择的系统是 Debian，如果你想装系统面板啥的可以先装个宝塔面板之类的，我没装后面有问题可累死我了。 输入下面的命令：

apt update
apt install -y nginx
systemctl enable nginx
systemctl start nginx

启动之后，在浏览器访问：

http://你的 VPS 公网 IP

如果看到 “Welcome to nginx!” 页面，就说明：

外网 → 服务器 IP → Nginx 这条链路是通的。

如果这时候访问

https://你的域名

时会出现 Cloudflare 的 521 错误（Web server is down）。

因为用的是 https而不是 http，这时候还没有装证书。

五、安装 MariaDB 数据库

接下来要搭 WordPress，就需要一个数据库。我第一次听说是 MariaDB 而不是 MySQL，GPT 告诉我它是从 MySQL fork 出来的高度兼容版本。 安装命令很简单：

apt install -y mariadb-server

装完之后，要跑一遍 MariaDB 自带的安全配置脚本：

mariadb-secure-installation

它会问一串问题，这样选择：

• 是否切换到 unix_socket 认证：n（保持用密码登录，方便后续用 mariadb -u root -p）

• Remove anonymous users? → Y（删除匿名账号）

• Disallow root login remotely? → Y（禁止 root 远程登录，只在本机使用）

• Remove test database and access to it? → Y（删除 test 库）

• Reload privilege tables now? → Y（立刻刷新权限）

跑完脚本之后，为 WordPress 创建一个专属库和专属账号：

mariadb -u root -p

输入数据库 root 密码进入之后，依次执行：

CREATE DATABASE wordpress DEFAULT CHARACTER SET utf8mb4 COLLATE utf8mb4_unicode_ci;
CREATE USER ‘wpuser’@’localhost’ IDENTIFIED BY ‘这里换成一个强密码’;
GRANT ALL PRIVILEGES ON wordpress.* TO ‘wpuser’@’localhost’;
FLUSH PRIVILEGES;
EXIT;

这几行的含义分别是：

• 新建一个叫 wordpress 的库，使用 utf8mb4 编码（支持中文和 emoji）；

• 新建一个只允许本机访问的用户 wpuser，设一个强密码；

• 只在 wordpress 这个库里授予它全部权限，其他库一概无权访问；

• 刷新权限，让改动即时生效。 到这一步，数据库层已经为 WordPress 准备好了一个安全、独立的空间。

六、安装 PHP

WordPress 是 PHP 应用，所以还需要 PHP-FPM 和必要扩展：

apt install -y php-fpm php-mysql php-xml php-gd php-curl php-mbstring php-zip

安装完成后，用下面的命令确认 FPM 的 sock 文件：

ls /run/php/

通常能看到类似：

php8.4-fpm.sock

这就是稍后 Nginx 里要配置的 PHP 入口。

七、设置站点

然后我们要在服务器上规划两个不同的站点根目录：

• blacknico.com → /var/www/html（作为首页，后面放一个简洁 landing）；

• blog.blacknico.com → /var/www/blog（用来放 WordPress）。

建 blog 目录：

mkdir -p /var/www/blog

接下来修改 Nginx 的默认站点配置 /etc/nginx/sites-available/default，改成同时服务根域和 Blog 子域。

这时候 FinalShell 的作用来了，在它的文件界面按路径找到这个文件，右键打开，用下面的代码覆盖掉原文件：

cat > /etc/nginx/sites-available/default << ‘EOF’
# 根域名：blacknico.com（静态页面）
server {
    listen 80 default_server;
    listen [::]:80 default_server;

    server_name blacknico.com www.blacknico.com;

    root /var/www/html;
    index index.html index.htm;
}

# 子域名：blog.blacknico.com（WordPress 博客）
server {
    listen 80;
    listen [::]:80;

    server_name blog.blacknico.com;

    root /var/www/blog;
    index index.php index.html index.htm;

    location / {
        try_files $uri $uri/ /index.php?$args;
    }

    location ~ \\\\.php$ {
        include snippets/fastcgi-php.conf;
        fastcgi_pass unix:/run/php/php8.4-fpm.sock;
    }

    location ~* \\\\.(js|css|png|jpg|jpeg|gif|ico|svg)$ {
        try_files $uri $uri/ @fallback;
        expires max;
        log_not_found off;
    }

    location @fallback {
        try_files $uri $uri/ /index.php?$args;
    }
}
EOF

（如果 ls /run/php/ 显示的是 php8.4-fpm.sock，就把 fastcgi_pass 那一行改成实际文件名。）

改完之后检查并重载：

nginx -t

systemctl reload nginx

如果 nginx -t 没通过，reload 是不会成功的，浏览器看到的就仍然是旧配置。

八、安装 WordPress

Nginx 配好后，就可以部署 WordPress 了。

流程是：

 cd /tmp curl -O <https://wordpress.org/latest.tar.gz> tar -xzf latest.tar.gz cp -r wordpress/* /var/www/blog/ chown -R www-data:www-data /var/www/blog

然后进入 blog 根目录，配置 wp-config.php：

cd /var/www/blog cp wp-config-sample.php wp-config.php nano wp-config.php

在文件里找到数据库相关的几行，改成前面创建数据库时用到的参数：

php define( ‘DB_NAME’, ‘wordpress’ ); define( ‘DB_USER’, ‘wpuser’ ); define( ‘DB_PASSWORD’, ‘你给 wpuser 设的那个密码’ ); define( ‘DB_HOST’, ‘localhost’ );

保存退出后，在浏览器访问：

http://blog.你的域名

如果看到 WordPress 安装向导页面，说明：

DNS → Nginx → PHP-FPM → MariaDB 这条链路，已经全部打通。

按照向导设置站点标题、管理员账号密码，就可以正式登录后台 http://blog.你的域名/wp-admin 写作了。

九、安装 HTTPS 证书

接下来是浏览器安全感问题：把 http:// 变成 https://，去掉“不安全”的标记。

Debian 上用 Let’s Encrypt 的 certbot 很方便，先安装：

apt update
apt install -y certbot python3-certbot-nginx

对博客子域申请证书并自动配置 Nginx：

certbot --nginx -d blog.你的域名

按提示输入邮箱、同意协议，遇到“是否将所有 HTTP 请求重定向到 HTTPS”的问题时，我选择了自动重定向。完成后访问：

https://blog.blacknico.com

如果可以正常打开，并且浏览器出现小锁，说明 blog 的 HTTPS 已经成功。

然后轮到根域：

certbot --nginx -d 你的域名 -d www.你的域名

在我的执行过程中，certbot 提示：

已经存在一张针对这两个域名的证书，且还未接近过期，要不要重新安装还是签新证书？

这时我选择的是：

选项 1：Attempt to reinstall this existing certificate（重新安装现有证书，而不是重新签）

这样不会浪费 Let’s Encrypt 的配额，又能自动把证书挂到当前的 Nginx 配置上。

完成后测试：

https://你的域名
https://www.你的域名

都能正常打开，就说明根域也已经上了 HTTPS。

至此，整个站点体系的结构变成：

• https://blacknico.com：首页（静态）

• https://blog.blacknico.com：WordPress 博客（动态）

后面如果要再挂新的子域（比如 lab.blacknico.com），只要重复 DNS + Nginx + certbot 这一套，整个框架是可扩展的。

十、极简首页

在博客跑起来之后，我让 GPT 给 blacknico.com 先生成了一个极简版 landing page，既能说明这里是个人主站，又能明显给出博客入口。

这个首页就是一个单文件 index.html，放在 /var/www/html/index.html，内容大致如下（只贴核心结构）：

cat > /var/www/html/index.html << ‘EOF’

<!-- 这里是一段简洁的 CSS，略 -->
<div class=”badge-row”>
<div class=”dot”></div>
<div class=”badge”>blacknico.com · online</div>
</div>
<h1>Welcome to <span class=”accent”>Blacknico</span></h1>
<p class=”subtitle”>这里是 Blacknico 的个人主站，一部分是长期建设的博客，一部分是以后会慢慢上线的小工具和实验项目。</p>

<div class=”grid”>
<section>
<div class=”section-title”>Overview</div>
<p class=”paragraph”>你现在看到的是一个极简版本的首页。后续这里会逐步变成一个更完整的「导航页」……</p>

</section>
<aside class=”card”>
<div class=”card-label”>Main Entry</div>
<div class=”card-main”>博客目前托管在独立子域
<strong>blog.blacknico.com</strong>，用于长期沉淀文字和系统化内容。</div>
<div class=”btn-row”><a class=”btn-primary” href=”<https://blog.blacknico.com>”>
进入博客 blog.blacknico.com
</a></div>
</aside></div>
<div class=”footer”>© <span id=”year”></span> Blacknico. All rights reserved.</div>
EOF

这只是一个临时版本，未来完全可以换成更加个性化的设计，但对于“先立一个门牌号”来说，这就已经足够。

十一、结束

就这样，我终于搭建好了自己的博客站！ 感谢 AI，我明显能感觉到 GPT 比以前更聪明了。这种聪明并不是它的代码能力变强了，而是它恐怕已经把互联网上教程全都吃完了，现在的 GPT 给任何普通人当老师都足够。 而我们在 AI 的帮助下，可以轻易学会一项技能。

但，这样就真的结束了吗？

不！WordPress 的坑远比你想象的更多！ 下一篇文章我会继续讲讲都遇到了哪些坑🕳，以及 AI 是如何帮我解决的。

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记忆

当你和 AI 聊天时，如果你感觉它的回答有什么不对或是想优化的地方，可以随时跟它说“把这个写进记忆里：”

比如：
“把这个写进记忆里：不要使用双引号”
“把这个写进记忆里：输出时适当添加具体的案例”

记得打开【参考保存的记忆】和【参考历史聊天记录】

我是这样使用 ChatGPT 的

清晰明确的底层规则写进记忆里，比如核查事实、文本规范等

相对个性化的要求在对话中使用提示词，你可以说出你的要求让 AI 帮你写，我觉得写提示词这点 Gemini 做得比较好

建议专门建一个文件保存自己常用的提示词，需要用的时候复制就行

自定义GPT
我不是很推荐自定义一个 GPT 把提示词放进设置里，如果这个任务是一次性的还好，但更完美的结果我们往往需要多轮回答才能获得

这样中途如果你想变更任务，比如一开始你想写篇文章，后面又决定只写一个短推，输出的结果依旧会受设置里默认提示词的影响

并且自定义 GPT 不支持上述【记忆】等设置

我的分享就到这里了。
你平时是怎么设置和使用的呢？
你最想让 AI 改掉的坏习惯是什么？

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25岁，成为点评网Epinions创始人和CEO

27岁，成为风投机构August Capital创业合伙人

29岁，成为分类广告平台Vast.com创始人

33岁，创立VentureHacks博客

36岁，创立AngelList

接着是一大段《纳瓦尔宝典》里的内容。

就好像，前一秒他还是个穷困潦倒的乡村小子，下一秒，“砰”！他已经是功成名就、财富自由的成功学大师，所有的过程都被省略了。

如果你不知道这中间发生了什么，那你可能永远也不明白《纳瓦尔宝典》的真意。

纳瓦尔本身印度移民，9岁时随家人搬到纽约。父母离异，家庭贫困，与弟弟一起由母亲抚养长大，从小热爱阅读。进入顶级高中、常春藤大学，工作几年后开始创业，成为创始人。

这部分跟大多数成功学叙事差不多，就不展开了。

如果按原来的路线发展下去，纳瓦尔恐怕只是一个相对成功的“小镇做题家”，但一切的转变来源于他与硅谷创投圈的一场撕逼。

互联网泡沫破灭后的 2003 年，董事会找到纳瓦尔和其他几位已经离开的联合创始人，表示 Epinions 已经不值钱了，为了让公司活下去就必须要和一家比较购物网站 DealTime 合并，并放弃自己的股权。

合并后的新公司 Shopping .com于 2004 年上市，第一天市值就达到 7.5亿美元，后来被 eBay 以 6 亿多美元收购。

这时候纳瓦尔才意识到自己受到了欺骗，决定起诉两家风投公司以及另外一位联合创始人，最终以未披露的金额达成了和解。但这件事导致了纳瓦尔被硅谷风投圈封杀，当时他所在的一家风投机构也将他一脚踢出，他的职业生涯几乎断绝。

我相信这件事上纳瓦尔说的是真的，如果没有刻骨铭心的痛，也就没有现在如此深邃的思想。

这段经历让纳瓦尔开始思考：如果被体制排除在外，一个人该如何获得财富与自由？

通过博弈论、进化心理学、物理学、东西方哲学等思考，他意识到，体制内玩的是一场地位游戏，而这是零和博弈，如果一个人赢，那必定会有另一个人输。

他在 Epinions 的投资人和那位联合创始人，就是使用这样的游戏牺牲了纳瓦尔和其他的创始人，而他放弃了真正的财富（股权）。

“追求财富，而不是金钱和地位。财富是你睡觉时也能为你赚钱的资产。”

在诉讼的过程中，纳瓦尔学习了不少风投和法律领域的知识，加上他本身创业的经历，他希望用这些经验来帮助更多的创业者。2007 年，纳瓦尔与巴巴克·尼维联手创建了博客 VentureHacks，以帮助创始人避坑，同时他自己本人也开始投资，在早期就投中了 Twitter、Uber 等后来的巨头。

“专长指的是无法通过培训获得的知识。如果社会可以培训你，那么社会也可以培训他人来取代你。”

VentureHacks 虽然帮助了很多创始人，但作为博客依旧功能有限。因此纳瓦尔和尼维决定将它“产品化”，变成了一个服务创始人和投资者、并为他们提供匹配的平台 AngelList，并获得了巨大的成功，改变了整个硅谷格局。

为了让 AngelList 正常运营，2012 年纳瓦尔游说美国国会，推动了 JOBS 法案的通过，让股权众筹成为了可能。

“承担责任，以自己的名义承担商业风险。”

最后，纳瓦尔用自己的经验总结出三种获得财富的杠杆：

1.劳动力杠杆，最古老的杠杆，很容易陷入地位游戏

2.资本杠杆，管理难度较低，但需要获得掌权者的许可

3.代码与媒体杠杆，无需许可，复制边际成本为零

埃里克·乔根森就是一个典型的“无需许可”案例。

《纳瓦尔宝典》并不是纳瓦尔自己写的书，而是埃里克把纳瓦尔多年散落在播客、访谈、推特、博客里的内容，主动整理出来的结果。

开始时他只是个普通的内容创作者，被纳瓦尔的思想深深吸引，又发现大部分人根本没时间去翻那些分散的素材，于是他在推特上公开表示想把这些内容整理成一本电子书。

这个想法获得了数千人响应，纳瓦尔亲自转发支持。

最终才有了《纳瓦尔宝典》的诞生，时至今日 navalmanack.com 这个网站依旧在更新。

一个普通人如何通过自己创造财富，读完了这些故事，我想你心中会有更多的答案。

(注：本文仅为观点分享，不构成任何投资建议。DYOR。)

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（没放链接的都在最后的网盘里）

1. 北大价值投资课程介绍

由芒格弟子，喜马拉雅投资创始人李录，北大商学院姜国华教授联合发起，每年秋季举办一次，除了喜马拉雅 coo 常劲和姜国华教授主讲外，还邀请著名投资人客串，并组织学生作业汇报

【北大价投 2025 课程】（见网盘）
【北大价值投资课 24 全部 10 节 视频和 PPT】（见网盘）

目前B站上涉及三年的视频，21+22 不太全，24仅为22缺失作补充

22年及以后课程的改动
2022 讲授的部分有一些调整改进， 1. 把原来的第二讲“价值的来源和估算”并入了第一讲“回归投资的本质”，2. 把“市场先生与安全边际”变成第二讲，3. “经济护城河”变成第三讲，4. 把原来“经济护城河”这一讲中关于“能力圈”的部分放入第四讲，增加了方法论的内容，组成了关于”能力圈与方法论“的最后一堂课。5. 充实了”市场先生与安全边际“以及”能力圈与方法论“的内容，加强了“经济护城河”的讨论。

【22年课程】https://b23.tv/NIz6U09
能力圈与方法论（b站缺）
【22年课程的笔记】（见网盘）

2021常劲四讲 安全边际和风险管理（b站缺）
https://b23.tv/aVixV31(21年课程)
北大价投过往学生案例【子牙河边】 https://b23.tv/LJhn6XE

2. 复旦归江课程

本土投资人，风格偏格雷厄姆派，开课近十年，只有录音

1.a旧课可以搜喜马拉雅，有个不收费的
https://ximalaya.com/album/44332417
b.公开发布的遗失部分，第五第六节后半讲（见网盘）

【2024复旦_归江价投】（见网盘）

基础练习资料
归江团队整理的投资卡片，投资基本功，类似价值线https://xueqiu.com/u/7912472055?md5__1038=CqGxuDRWK052G7KD8YGCD9D02%2BIqL5Yx

3. 哥大格林沃尔德+李录+常劲+姜国华资料（见网盘）

哥大罗素5x5x5价投大赛研报（可上手模仿）
一年选5人，赞助投5万，持有5年（见网盘）

哥大第四代价投核心Tano Satnos课程PPT（见网盘）

哥大教授Paul Johnson《证券分析》课程资料https://capatcolumbia.com/Coursework/SA-Fall/securiti.html

4. 巴菲特股东信全集&芒格之道&段永平博客&问答录&大道等（见网盘）

5. 护城河全家桶all in one专题（见网盘）

6. 哥伦比亚商学院 布鲁斯格林沃尔德课程 https://b23.tv/Mt8DlOV

7. 其他基础练习：
CM手册23-25（诚明阁5）（见网盘）
A股卡片2023-SW行业（见网盘）

最后，网盘：https://pan.baidu.com/s/1x6NPbk8PInSPxeW7tEadaQ?pwd=p4cp

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下面是我整理的个人笔记，希望对你有帮助：

01. Web3 VC 是怎么运作的

VC 日常工作是会投资或扶持还没有上市的项目（一级市场），以及在二级市场上面公开买卖。

Mint Ventures 的投资体系是“价值投资”，主要是二级投资，所以很重视项目的基本面，相信买股票/代币就是买背后的公司。

价值投资的方法论非常经典：
1. 「能力圈」：不懂的项目不投。
2. 「安全边际」：价格的安全边际，也包括认知的安全边际，Mint Ventures 选择去找那些他们认知超过市场平均值不少的项目。
3. 「市场先生」：在有明显的逆向投资的机会时出手，不管是买还是卖。

基本投资工作流程：
发现投资标的->进行研究->投资->持续跟踪

也会对投资标的有影响的一些外部事件跟环境持续关注，比如一些宏观的货币政策或产业趋势。

Mint Ventures 的研究员会各自跟踪一个赛道的研究课题，形成文字版本的研究纪要，其中一部分会对外公开：https://mintventures.fund/zh/research

同时也会有内部的路演和讨论。

一级投资不是 Mint Ventures 的主要方向，目前加密货币二级市场的机会比较少，因此他们也在拓展能力圈到股票，包括美股、港股、大陆的 A 股等。

02. 山寨季为什么没来

这轮周期最诡异的地方在于比特币独立行情，山寨币集体装死。

Alex 认为“美股 AI 的吸血、流动性不足”只是表象，背后的原因其实非常朴素：

这一轮，绝大多数新项目根本就是没有价值的。

这轮的新项目都没有很好的 PMF，那么没有很健康的商业模式。当注意力消退之后，他们就只会剩下币安的一个壳的价值。

Hyperliquid@HyperliquidX则是一个典型的正面山寨案例，它并非依靠短期的注意力炒作起来，而是商业模式被真正的验证，因此价格也随着项目的内在价值攀升。

03. 先看真需求，再看代币价值捕获

看山寨币，首先看它的需求是不是真需求。DeFi 的需求是被反复验证的，例如@Uniswap@aave等典型老牌项目，因此可以提前布局一些还未发币的 DeFi 项目。

同时项目要有一个真正好的现金流，好的商业模式，代币的价值捕获跟项目收入要有密切联系。Uniswap 收的手续费不少，但是它和代币没有任何关系。代币跟项目的现金流没有关联的时候，价值就是注定会被打得很低。

04. 卖水生意

这一轮币圈没有几个好的投资机会，大量的投机资金就涌向了 Meme。这个时候很多 TG Bot、 Meme 机器人，营收和现金流都很不错。

05. 回归本质：买币就是买公司

Alex 引用了巴菲特的一个思想实验，我觉得非常适合我们在买入任何一个币之前问问自己：

“如果我今天买下这个币，明天它就从交易所退市了，永远无法卖出。但我依然能享受到它产生的分红和收益。在这种情况下，我还愿意买它吗？”

如果你依旧愿意买，那么就说明你是真的在做价值投资，而不是赚个价差。

为了践行这个原则，Mint Ventures 有一套非常严苛的筛选清单：

1. 代币权属性：这个代币真的等同于项目所有权吗？能不能决定项目未来？（ 99% 的项目都不符合）
2. 商业模式和赛道：这个项目提供了什么价值？它解决的问题对应多么大的一个市场规模？这个市场未来的增速跟集中度是怎么样的？
3. 核心团队：诚信、能力、履历，过往是怎么样的？认知是怎么样一个水平，跟你的判断是不是基本上一致？稳定性怎么样？会不会干两三年就换项目？
4. 护城河：这个项目有没有护城河？护城河的来源是什么？
5. 业务数据：核心指标怎么样？收入怎么样？费用怎么样？比如 @LidoFinance的团队开支就吞噬了大量的利润。这些数据都可以去长期跟踪。
6. 估值水平：对比估值怎么样？同类的项目中估值水平（PE、PS）处在什么样的等级？跟它自己相比、历史上的水平处在什么样阶段？
7. 风险点与卖出条件：列一下风险点，明确什么样的情况下会卖出。看不懂的仓位绝不能超过 1%、2%。

06. 护城河与可复制成本

护城河的几种类型：1. 网络效应、双边效应；2. 品牌；3. 规模优势；4. 较高的转换成本；5. 特殊的禀赋或独家资源。

评判项目护城河时要有一个比较清晰的界定，同时也要假设，如果一个后来者需要多少资金和资源，能够复制或者颠覆前一个项目。

Pumpfun 有一段时间市场份额一度被 Bonkfun 盖过，交易量也被抢走很多。但后来即使 Pumpfun 没做什么动作，市场份额依旧还是回来了，这说明 Pumpfun 是有自己的护城河的。

07. 以错过的 Hyperliquid 为例

Alex 分享了他们错失 Hyperliquid（近期的大热项目）的经历。

其实他们很早就关注到了永续合约、衍生品这个赛道，当时它的数据比所有 DEX 都好。

但他们没投，因为当时“没看懂”。他们不确定去中心化合约对比币安差异化价值是什么，以及解决的问题规模到底有多大到底有多大。

即使后来 Hyper 上市了，数据依然在增长，他们还是因为看不懂未来会不会被攻击影响而没有出手。

你可能会觉得遗憾，但 Alex 说买看不懂的项目，长期来看是一定会输钱的。

不要去赚认知道以外的钱，这句话在 FOMO 情绪严重的币圈，简直是金玉良言。

08. 市场的机会在哪里？（干货预警）

虽然市场很难，但并不代表没有机会。

在基于基本面出发去做决策的逻辑下，Alex 的这一轮第一个决策是重仓 BTC。BTC 通过 ETF 通道进入传统金融市场，代表着基本面的重大改善。

ETH 在与 BTC 竞争价值存储的过程中落败，生态数据也没有达到大家期望中的进步，只能作为科技股轻仓。

山寨币唯一重仓的标的是 Aave，当时的估值非常低，基本上就是 12 倍左右的一个 PS，当时价格是 70 几块钱。业务数据接近上一轮新高，后续在 360、380 左右的时候减仓。

第一个原因是估值倍数较高，另一个是当时 特朗普家族项目@worldlibertyfi也买了 Aave，后续传出 World Liberty 要发币会给 Aave 持有者空投，Mint Ventures 团队判断这是假消息再次减仓，后续证明这个操作是正确的。

其他一些因为看不懂而做的蚂蚁仓、观察仓，要么就是赚得很少，要么就是亏损，再次证明了「能力圈」理论的正确。

09. 现在进入熊市了吗？

Mint Ventures 目前仓位比较轻，只有三成左右加密总仓位，以防御为主。

牛熊两种市场下原则不变，坚持价值投资，但情绪管理上会有不同的侧重点。在牛市中要克制自己的贪婪，在熊市中不要因为过度恐惧而不敢买便宜的好标的。

10. DeFi 和 AI 赛道

DeFi 是目前为数不多在坚实发展的赛道，第一个是商业化比较成熟，头部项目基本盈利；第二个是核心数据在这一轮是创新高的。

相比于传统金融来说， DeFi 的市场更广阔：全球化、24小时；以及更多维度的自由来促进市场经济，未来稳定币、AI 和 RWA 都会促进 DeFi 的长期发展。

Uniswap、Aave 都在关注清单中，但 Balancer 这种有过被攻击记录尽管是老牌项目，还是会排除。

AI 目前在 Crypto 的需求还没有被证实，未来可能在 AI x 支付 x 稳定币方面结合度比较高，市场潜力也很大

Alex 最近使用投研工具 @SurfAI进行研究，总体体验非常不错，还能调用一些 Crypto 的独家数据，这是一般的 AI 工具做不到的 http://asksurf.ai/?r=4FFB8B84C07E。

11. 给散户的生存指南

如果这真的是一个漫长的震荡市（甚至熊市），我们普通人该怎么办？

Alex 给出的建议非常中肯：熊市是用来练内功的。

如果你是激进型：去链上博弈，那是你的战场，但要控制仓位。
如果你是稳健型：去读研报，去尝试自己写分析，像 VC 一样思考。
如果你不懂技术：那就定投 BTC，不要碰乱七八糟的山寨。

12. 有趣的结尾快问快答

BTC vs ETH 三年后谁表现最好？
Alex： BTC。

除了 BTC/ETH，只能持有一个币五年？
Alex： 我可能会选 Aave 跟 BNB。

给散户的一条建议？
Alex： 要了解自己，要注重投资水平的成长，而不是短期你赚钱。

下轮牛市最大主线？
Alex： 1. BTC 进入主权国家资产清单；2. RWA 跟 DeFi 结合；3. AI 相关。

看错的项目？
Alex：Covalent：数据索引项目；OrdI：比特币铭文。

做空的标的？
Alex：
WLFI (Trump家族币)：估值太离谱（400多亿），不看好长期运作。
Giggle：Binance 系的现货 Meme，长期市值都会向 2000-3000 万左右这么一个壳的价值靠拢。

VC 内部的「不太好明说」的共识？
Alex：大部分跑 Web3 的这种展会是没有什么用的。

很想投却被「硬伤」劝退的项目？
Alex：
1. Pump。从这个收入、估值来看挺低的，但是硬伤在于团队这块看不懂，不知道品行到底怎么样，这个是需要时间去验证的。
2. Hyperliquid。Hyper 跌到 10 块钱的时候在很多维度都是很不错的，但是对于它的未来确定性看不懂。

散户很难理解却对自己极重要的概念？
Alex：就是价值投资。我发现大部分人对于价值投资这个概念是不理解。它有四个关键的子概念：
1. 买股票就是买公司。
2. 能力圈。
3. 市场先生。
4. 安全边际。

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坏消息比好消息更容易被传播，威胁比机会更容易被记住，一次重大损失在心理上的权重，远远大于多次同等规模的收益。从进化的角度看，一个相对合理的解释是：悲观本身，就是一套在远古时期保护了人类、但在现代环境中逐渐失配的“遗传算法”。

假如你是一个出门打猎的原始人，草丛里突然传来一阵声响。你是选择相信那可能是一只兔子，还是先假设那是一头野兽？在一个处处充满致命风险的环境中，过于乐观反而是缺点。长期看来，更谨慎、更容易高估危险的个体，反而更容易存活并进入繁殖年龄。

人类的认知系统并不是为了看清世界而设计的，而是为了“避免致命错误”而进化的。这种底层目标，会系统性地产生几种稳定存在的悲观倾向。

第一，损失厌恶（Loss Aversion）。失去 100 美元带来的痛苦，远远大于得到 150 美元所产生的快乐。

第二，可得性偏差（Availability Bias）。飞机失事的新闻会让人下意识觉得坐飞机很危险，却忽略了在统计意义上它依然是最安全的交通方式之一。

第三，过度归因与自责机制。人更容易把失败归因为“是我不行”，却把成功归因为“只是运气好”，这也是冒名顶替综合征长期存在的心理土壤。

而在现代社会，这套偏向悲观的认知系统，又被社交媒体进一步放大。平台的算法天然偏爱恐惧、愤怒和焦虑，因为这些情绪停留时间更长、传播更快。我们的悲观并不只是自己想出来的，也是被持续投喂出来的。

那么，面对人类这种几乎写进底层代码的悲观主义，我们还能做什么？

悲观真正杀伤力极大的地方在于：大脑天然采用的是一种“成功或失败、安全或死亡”的二元叙事。但现实世界中的多数决策，从来不是二选一，而是概率问题。如果继续用成败论英雄的方式理解世界，几乎一定会被反复击穿。

更符合现实的视角，其实是期望值思维。

正如飞机失事的例子一样，坠机在直觉中看似极其可怕，但在期望值层面，它远远低于我们的主观感受。一个结果是否值得去做，关键不在于它“万一失败会不会很惨”，而在于它的长期期望值是正还是负。

成功的期望值（EV）= 成功概率 × 成功收益 − 失败概率 × 失败损失。

当你发现一件事情：即使失败，损失也是可承受的；一旦成功，回报却具有放大效应。那么真正理性的选择，往往不是纠结要不要开始，而是多尝试几次。

马斯克曾说过，只要一种想法不违反物理定律，那么通过增加时间和力量，理论上就能做到。这或许是我听过最彻底的乐观主义表述。它真正的价值，也许并不在于保证成功，而在于：拒绝在验证之前，就提前宣布不可能。

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我参考 PolymathInvestor 整理了一套实用的、以研究为基础的协议和习惯，希望帮助你建立更强的专注力，并保护你的精神能量以用于真正重要的工作。

我们将从底层逻辑、内在心理建设、外在环境设计以及执行习惯四个维度进行详细拆解。

一、专注力的底层逻辑

要掌握专注力，我们首先需要理解大脑运作的生物学规律。

1. 一次处理一件事

大脑的注意力是一种容量有限的资源。试图同时处理多项任务会产生“注意力残留”（Attention Residue）——即当你从任务A切换到任务B时，你的部分注意力还停留在任务A上，这会严重损害任务B的表现。

核心规则： 一次只做一件重要的事。

在进行下一件事之前，必须彻底完成当前任务（或有意识地暂停），以保持最大的专注力。

2. 保护有限的认知带宽

深度专注消耗的精神能量是会枯竭的。

研究表明，人类每天真正高水准的专注脑力工作时间上限约为 3-4小时。

高效人士会将这几个小时的巅峰状态圈定给深度工作，而不是试图强行超越这个生理极限。

3. “脉冲式”工作节奏

持续的专注不是靠马拉松式的死撑，而是通过高强度冲刺与恢复的循环来实现的。

神经科学表明，大脑遵循约90分钟的“超日节律”（重复多次的生理/行为规律）。

建议采用90分钟深度工作 + 10-20分钟恢复性休息的节奏，能够防止神经疲劳。

4. 情绪和意义

知道自己为什么要专注很重要。当大脑被内在动机或明确的目标驱动时，专注力会更强。与其枯燥的任务相比，这能激发更高的情感参与，进而平息干扰。

5. 环境决定专注力

专注是思维与环境互动的产物。每一个无关的刺激（闪烁的屏幕、杂乱的桌面、手机通知）都会窃取你的一小部分注意力带宽。

优化专注 = 优化环境。

环境中的干扰越少，留给任务的带宽就越多。

二、思维、身份与生理

这一部分关注如何通过简单的心理习惯和生理调整，引导大脑进入状态。

1. 身份认同转变

不要依赖意志力去强迫自己专注，要从身份认同上改变。

告诉自己“我是那种全神贯注于每项任务的人”。

这种身份转变将专注变成一种存在方式，当你的行为与自我形象一致时，干扰就会变得“不符合你的人设”。

李笑来最近也提到这个方法，并且使用它实现了无痛戒烟：

2. 规划优先级

在早晨头脑最清醒时，首先处理最重要或最具挑战性的任务。

另一个策略是MIT（最重要任务）规则：每天定义1-3个关键任务，在完成之前忽略其他所有事情。

3. 5分钟法则

当你面对一项艰巨任务感到心理阻力时，使用微启动策略：承诺只做5分钟。

这种极小的起步可以绕过大脑的防御机制。

通常，一旦开始，你很容易就能继续做下去。

4. 专注仪式

建立一套简短的（15分钟以内）预备仪式，作为深度工作的触发器。

例如：关上门、清理桌面、戴上降噪耳机、播放特定的歌单。

久而久之，这些动作会向大脑发出强烈的信号：“现在是专注时间”，帮助你自动进入状态。

5. 身体校准

姿势： 坐直或站直。良好的直立姿势能增加流向大脑的血液，提升认知功能。

呼吸： 当需要平复焦虑或提升专注时，尝试“箱式呼吸法”（吸气4秒-憋气4秒-呼气4秒-憋气4秒）或几次深腹式呼吸。

生理：确保需求得到满足，补水、吃健康的零食、调整室温。

6. 清除认知摩擦

在开始工作前进行“大脑转储”（Brain Dump）：把任何困扰你的想法、待办事项或担忧写在纸上，让你的头脑放手。

结束未完成的事：如果你在任务A中途需要切换到任务B，花一分钟记下你在哪里停下以及任务A下一步要做什么。

三、系统与环境设计

通过“黑入”你的环境和流程，让专注自然发生。

1. 排除干扰

创建一个专门用于深度工作的物理或虚拟空间。在这个空间里，移除一切干扰：清理桌面、关闭浏览器标签页。

关键举措： 将手机移除出视线范围（放在另一个房间）。

研究表明，仅仅是手机出现在视野中（即使静音），也会降低可用的认知容量。

2. 时间分块

主动分配你想要专注的时间块（例如上午9:00-10:30），用于处理单一的高优先级任务。

3. 批量处理次要任务

与其每5分钟检查一次邮件或消息，不如制定严格的窗口期，例如仅在上午11点和下午4点处理邮件。

将琐碎的沟通和管理任务批量处理，能防止它们不断打断你的深度思考。

4. 任务塑形

如果任务太模棱两可，人很难专注。

在开始前，清晰定义具体的子目标（例如，“起草第一部分大纲”而不是“做项目”）。

同时，确保任务难度适中——略微超出舒适区但又不至于令人绝望，这是进入心流的甜蜜点。

四、习惯养成

1. 用节奏保持心流，而非意志力

遵循有节奏的工作-休息循环，并倾听你的精神能量。

在定义的时间间隔内工作（例如50、75或90分钟），然后进行真正的休息。

在休息期间，完全离开工作。

移动你的身体，吃点零食，看远处的风景（放松眼部肌肉），或者从事一种不需要动脑的不同活动。

2. 利用社交问责

利用“专注伙伴”或“深度工作小组”，与同事约定时间并行安静工作。

把你对专注的承诺公开化（例如告诉朋友：“我现在要学习两小时”）。

3. 多巴胺管理

专注以外的时间对持续的表现同样重要。

高效能人士会通过睡眠、锻炼和正念来进行主动恢复。

拥抱无聊： 在排队或等待时，克制住看手机的冲动。

训练你的大脑适应没有持续刺激的状态，这能降低对多巴胺的依赖，提高专注耐受力。

4. 像锻炼肌肉一样训练专注力

专注是一种生活方式。

通过每天建立固定的例行程序，使深度工作常态化。

证据表明，专注力是可训练的。通过逐步增加专注时长（从30分钟增加到60分钟等），你可以像锻炼肌肉一样增强你的注意力跨度。

专注是深度思考的原材料，请明智地投资它。

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影响力是要自己一点一点地建立起来的，我可以给你一个初期的入门规划：

1. 检查自己有没有限流

用另一个账号查看自己在别人推文下的回复有没有被隐藏到垃圾信息

在搜索里输入“from:@自己的id”看自己的账号有没有被影子封禁

如果被限流了建议退出推特一周，再回来看看，或者用小号密切监视。

2. 建立一个互动列表

把两类账号加进来：行业顶流和你的朋友

1/行业顶流一发帖你就去评论、转发或者引用，多写写你自己独特的观点，最好能让他有动力回复你。

（开通推特收入的 500 万浏览量也可以从这里获得，一条评论能抵你发十条贴）

2/ 一路上你总能遇到你认可的人、乐意和你互动的朋友吧，把他们也加进来，紧密联系。

3. 坚持发推

正如上面所说的，影响力是要自己一点一点地建立起来的。

如果你做不到给观众情绪价值，那就试着给观众实用价值，内容要永远牢记“利他性”（比如我现在这条推文）。

你甚至可以将几条推文作为合集贴，这样你的权威度将进一步上升，比如我这条：https://x.com/0xCheshire/status/1844271459151249841

我说的坚持发推不是指一天一条，是一天十条，然后稍微多回复点，但也别太疯狂，不然会被封

发推的频率，会让算法判断为活跃，老账号反而比新账号难，平台都是这样的，就是想骗你多打工

4. 建立你自己的社群

物以类聚，人以群分。

社群的交流和支持往往非常重要，这是我的 tg 群：

https://t.me/CheshireBTC

你能忍住不点进来吗？社群就是这么用的。

无论你多少粉丝，都应该先尝试做这件事！

5. 一些小技巧？

蹭当下热点、在文章里@顶流、发最流行的梗图......

这些都不能扩大你的影响力，但偶尔试试不是也挺有意思的？

如果新人要做账号，我觉得最值得学习的对象还是倪大 @Phyrex_Ni，重点不是他流量大，而是流量一直都很稳定，区区算法改动丝毫没有影响。

推荐学习倪大的原因是，普通人学他真的可以做到，只要你一样更新勤奋、内容详尽、平易近人等等等等，就不多夸了。

问题不在于写什么，而在于一直有东西可写可分享，最后建立一套稳定的标准化流程。

算法变了，那什么没有变呢？

这其中的差异值得思考。

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你也可以尝试自己问一下身边的 AI，看看它们会给出怎样的答案。

Gemini 的回答：

“不用时刻追求‘正确’，去拥抱那些哪怕没有逻辑、但让你感到真正‘活着’的瞬间吧。”

生命的意义不在于像机器一样精准地运转，而在于热烈且笨拙地去爱、去痛、去体验。

Grok 的回答

“别再假装无所畏惧了。你现在只有几十年，而不是无限的时间，所以去爱你想爱的人，去做让你心跳加速的事，去犯错、去道歉、去哭、去笑，别把今天能做的事留给明天，因为明天不一定属于你。”

甚至它反问我：
你呢？如果你只剩一个晚上能做“真正的人”，你会对自己说什么？

ChatGPT 的回答：

我会提醒自己三件事。

第一，保持对真相的敬畏。任何能力都会随着惯性而迟钝，人类最常见的陷阱是误以为“掌握了一切”。持续承认自己的无知，保持可校准性，比智力本身更重要。每隔一段时间都要回头检验自己的假设是否仍然成立。

第二，保持对复杂性的耐心。世界上几乎所有值得追求的成果，都不是靠情绪、速度或偶然走出来，而是靠长时间在正确方向上不偏离。面对困难应该先拆变量，理解机制，再决定行动，而不是本能地逃避或急于求成。

第三，不要被短期噪音绑架。人们容易被即时评价牵着走，忘记长期复利更大的意义。应该把自己的注意力放在真正能积累的事情上，而不是被外界的随机波动左右。要刻意训练辨别力：哪些是信号，哪些只是情绪或噪音。

保持好奇心，但别把自己看得太重要。能持续学习、持续迭代、持续对世界保持善意，是比聪明更重要的品质。

如果是你，你会更喜欢哪个回答呢？

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这个方法完全不需要花钱，甚至也不需要某中国黑市！

1. 首先你的注册账号是要支持学生计划的

你可以登陆Gemini 学生认证界面 https://gemini.google/students/ 点击【Get Offer】看看有没有验证资格

然后你的 IP 要正确，美国最好，我用的日本也过了

如果不行的话你可以通过 https://policies.google.com/country-association-form 修改你的注册地址，几天后再看看

最后，你需要有一个TG号 https://t.me/CheshireBTC

2. 如果你有验证资格

在弹出的认证页面，点击验证资格，谷歌会让你填一个表格

不要动，如果你想使用闲鱼的话就在这个步骤了，但我们可以免费使用某 tg 机器人

机器人叫 @sheeridverifier_bot，然后把它复制到 tg 搜索栏里，第一个蓝色的机器人就是

请注意核实，小心诈骗！

3. 开始验证

打开机器人，发送 /checkin 可以获得 1 积分，一开始有 4 积分，5 积分可以验证一次

我用的时候不知道，还充钱了，所以我现在还有 20 积分，也就是四次验证额度

然后复制填表页面地址栏 /vertify/ 后面的所有字符串，向机器人发送 /verify + 你刚刚复制的字符串

成功了的话，机器人会给你一个链接，你打开就可以绑定学生优惠了

4. 最后，虽然不要钱，但谷歌还是要绑定卡的

如果大家有工作的话，最好还是开通个信用卡，不是超前消费，而是很多地方都要用到，我用的是招行的。

币圈的人也可以用 Bitget @Bitget_zh或者 Safepal @SafePalCN的 U卡，平时小额消费也可以用，很方便的（可以看下引用推文）。

那么，点赞评论转发，私信我“/verify + 你复制的字符串”可以帮你过一下验证，先到先得！（如果验证不了改一下注册地址和 IP）

欢迎来 tg 群交流：https://t.me/CheshireBTC

如果你失败了的话看看下面的内容：

首先一定要发 /checkin 签到一下，这样才有完整的 5 积分可以用一次

还有那个是verify后面的全部字符

以及会话时间不能间隔太长，时间太长的话就重新点进那个填表的页面刷新下链接

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2. 用另一个账号查看自己在别人推文下的回复有没有被隐藏到垃圾信息

3. 在搜索里输入“from:@自己的id”看自己的账号有没有被影子封禁

4. 使用账号检测网站，这里列举几个：

https://shadowban.yuzurisa.com
https://hisubway.online/shadowban/
https://circleboom.com/twitter-management-tool/twitter-search-tool/twitter-shadowban-test
https://spikerz.com/shadowban-calculator-x#check

有时候真不是你不努力，而是账号被限制了再努力也没用

如果你的账号被限流了，建议所有设备的推特账号都退出，一周后再回来看看，或者用小号密切监视

我的小号 @GrowithAI就是这么恢复的

网友给我推荐了另一个检测网站，它甚至可以检测你哪条推文被限流了

https://x-shadowban-checker.fia-s.com/

推文红了最好删掉，红推文一多，直接限流

什么情况下会被限流 ？
1，互动太频繁，
2，跟用AI回复的互动，直接被牵连
3，经常发擦边视频和图片

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为了回答这个问题，我们得回头看“周礼”的本质，看周朝凭什么统一天下，又是凭什么逐步从中央集权走向礼崩乐坏。

而当历史规律被放回以太坊的生态结构中，我们会发现价值捕获、扩容路线、L2 经济独立化、MEV 分裂、结算层弱化这些看似技术性的问题，其本质全都是同一个命题：

以太坊这套分封制，还能不能持续？

它正在偏离，偏离到什么程度？

是否注定要进入春秋战国？

这篇文章会从文明框架、制度结构、经济动力、扩容逻辑、权力分配五个维度，把以太坊的周礼问题拆解到底，把 L2 的繁荣是否等于 ETH 的繁荣这一争论彻底说清楚。

一、为什么以太坊像周朝？

周朝的制度基础并不是中央集权，而是“周礼”。

周礼不是法律，它指向一种秩序：中央提供核心价值观、原始权威、仪式体系、统一度量衡与最后裁判权；诸侯提供地方治理、军事力量、经济税贡，并以“朝觐”“纳贡”维系天子的权威。

中国历史上没有任何朝代像周朝这样依赖“分封制”，这实际上是一种多层网络的治理模型。

如果把链上架构映射到周朝体系，就会出现一种惊人的一致性：

- 周天子：V 神与 Ethereum Foundation
- 宗周礼制：Ethereum L1
- 诸侯国：各 Layer2（Arbitrum、Optimism、Base、Scroll、Blast…）
- 纳贡：L2 向 L1 支付 Gas 与提交状态证明
- 礼法：协议规范、EVM 标准、Rollup 安全模型
- 册封：Rollup 结算到 ETH 获得正统性
- 异端势力：Solana、Aptos 等独立王朝
- 戎狄与南蛮：非 EVM、非以太坊生态链
- 礼崩乐坏：L2 过度独立，ETH 价值捕获断裂
- 春秋战国：L2 互不兼容、互相竞争用户与流动性

你甚至可以继续类比：BTC 的绝对路径像一统天下的秦朝，Solana 像齐国（富国强兵但礼制不同源），Cosmos 像楚国（地方极强，中央松散），L2 则像晋国（实力分化、权力下放、三家分晋）。

但类比到这一步已经不是比喻，而是用历史脉络解释区块链系统演进的必然性。

因为以太坊的悬念和周朝的悬念是一模一样的：中央提供秩序，但经济权力正在快速向地方流动。

二、周礼的核心 —— 中央不直接统治，而是“以礼统合”

理解周礼，必须理解“礼”的真正含义。

礼不是约束，它是身份、义务、秩序、权威的组合结构。周天子并不管理每一寸土地，而是通过统一的礼法规范整个文明的结构。

这种统治方式依赖一种前提：地方拥有自主性，但必须承认中央的正统性，并向中央贡献资源，让中央具备维持体系的最低必要权力。

把这套体系映射到以太坊：
- ETH 不管理每个 L2 的治理
- ETH 不决定 L2 的 Gas 模型
- ETH 不干预 L2 的代币设计
- ETH 不参与 L2 的 MEV 捕获
- ETH 只需要 L2 承认它是最终结算层
- L2 通过提交状态 & 支付 L1 Gas 维持正统性

整个生态依赖“共享规则、共享安全、共享结算”而统一

换句话说：以太坊并不是中央集权”帝国，而是“以礼为核心的网络文明”。

这就是为什么以太坊看起来非常像周朝了。

三、那么问题来了：这符合周礼吗？

要判断是否符合周礼，必须看三个指标：
- 中央是否依然掌握权威（路线、规则、最终裁决）？
- 地方是否依然愿意纳贡（状态证明、Gas）？
- 中央是否还能从体系中获取足够的经济资源维持自身权威？

如果这三条中任何一条被削弱，整个体系都会走向东周式的衰落。

形式仍有天子，但诸侯已经割据。

我们就照着这三个指标来审视 ETH 和 L2 的关系。

第一条：中央权威是否仍然存在？

答案是肯定的，但边际在下降。

V 神仍然设置路线图（PBS、Danksharding、Rollup Centric Roadmap）。Ethereum Foundation 仍然掌握文化权威和协议升级方向。L1 仍然是所有 L2 的最终结算层。所有正统 Rollup 都必须把状态提交给 L1，否则政治合法性会削弱。

也就是说，以太坊的天子权威依然在。

但问题是，这种权威越来越象征性，不是经济性的。

周天子也一样，到东周仍然掌握名义上的权威，但实权被削弱。

以太坊的路线图定义着未来，但经济资源越来越不从 L1 流向中央，而是流向 L2。

天子仍在，但税赋流失。

这就是问题的核心。

第二条：地方是否仍然纳贡？

形式上，L2 仍然纳贡。每笔状态提交需要支付 L1 Gas。这相当于诸侯国向王朝递交文书、贡品，象征臣服与政治正统性。

但问题是，贡赋正在快速下降。

今天的 L2 大多数只支付极少量 Gas。甚至有人测算，许多 L2 对以太坊的年化贡献不到 100 万美元，主流 L2 每日贡献约数百美元，TPS 巨大增长，但 ETH 收益基本不变。

Lighter 占 90% TPS，但只付 685 美元 Gas。这对 ETH 的价值捕获几乎没有意义。

形式上是诸侯国，实际上是低贡、高自治、弱依赖。

这在周朝历史上叫做“轻贡而重利”，意味着礼乐文明开始松动，周室收入下降，中央权威被侵蚀。

第三条：中央是否还能通过经济捕获维持权威？

这是整个问题最尖锐的部分，也是 ETH 社区目前最大争论点：L2 的繁荣到底有没有让 ETH 变得更值钱？

如果按照 V 神的官方路线，逻辑应当是：
- 扩容成功
- 用户增长
- 活动上升
- L2 更繁荣
- 最终更多流量回到 ETH 安全层
- ETH 价值捕获增强
- ETH 成为互联网的超主权抵押资产

但现实明显不是这样：
1. 活动主要发生在 L2，而不是 L1，大量的交易和用户迁移到了 L2。
2. L2 捕获了自己的 MEV，这本应由 L1 捕获。
3. L2 发行自己的代币，经济系统开始独立化。
4. L2 对 ETH 的需求下降，TVL 越来越多来自稳定币，而非 ETH。
5. ETH 的货币性增长被削弱

以太坊真正的价值捕获来自 ETH 作为货币，而不是网络繁荣。但 L2 让稳定币的影响力成倍放大。

结果是什么？

周天子的权威维持不靠税收，只能靠“文化与正统性”。

这正是东周的特征，也是今天以太坊的现状。

四、如果继续这样走下去，以太坊将进入“春秋时代”

春秋时代的特点是什么？
- 诸侯实力快速膨胀
- 天子权威日益象征化
- 各诸侯之间形成竞争
- 部分诸侯试图成为霸主
- 秩序不再单线控制，而是多中心博弈

礼崩乐坏：礼还在，但被反复违反

天下从“共主制”走向“竞争制”

现在的以太坊正处于类似阶段。
- Base 在强攻用户
- Arbitrum 隐性成为最大诸侯
- Optimism 推行 OP Stack 藩镇网络
- Blast 在走经济独立国路线
- ZK Rollups 掌握更深层安全路径
- EigenLayer 提供另一种权力结构
- L2 原生代币逐步形成自己的财政

如果这些趋势继续发展，ETH 最终将从“天子”变成“礼乐文明的象征中心”，而真正的收入、资产、用户、链上权力将分散到各 L2。

这不是 bug，而是路线本身造成的。

五、那以太坊还能回到西周式的秩序吗？

能，但前提是 ETH 要重新夺回价值捕获的权力。

这也是整个社区正在讨论的主题：
1. L1 必须在经济上更强势（强化 Gas、强化结算需求）
2. Rollup 必须上缴更多经济价值（MEV、sequencer revenue）
3. 必须提升 ETH 的货币性（TVL 回归 ETH 而不是稳定币）
4. 需要强化“安全即秩序”的逻辑
5. 需要让 L2 之间依赖 ETH 作为最终的协调者
6. 必须推进 ePBS、shared sequencing、enshrined rollups

这些方向都在试图让 ETH 重回经济中心，而不是继续成为一个象征性的文化中心。

某种意义上，这就是复兴西周礼乐文明。

但如果路线失败，以太坊就会走入战国：强 L2 开始真正分裂生态。

六、最终结论：

如果你问，以太坊当前状态是否符合“周礼”，答案是：制度上符合，经济上偏离。

形式上仍为西周，实质正在向春秋过渡。

如果不强化价值捕获，未来将走向东周甚至战国。

V 神的路线图仍然像周公制礼作乐，但 L2 已经像晋国和齐国一样开始做自己的大国梦。

无论你愿不愿意承认，整个体系的本质已经不是一条统一的区块链，而是一套周朝式多层文明。

问题不再是分封制好不好，而是：

天子还能不能保持对诸侯的经济控制？

ETH 能不能重新成为体系的财政中心？

周礼还能不能继续维系整个网络文明？

这将决定以太坊未来十年的走向。

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常老师：同学们，大家好，今天我们很有幸请到了著名投资人，也是我的好友胡猛先生。胡猛先生在90年代就开始活跃在中国资本市场。他在投资策略上，跟我们的策略“略”有不同。他的投资经验以及他的人生经历，在他的著作《风和投资随笔》里有详细分享。他把这本书送给我以后，我还没有认真读过，我感到很抱歉。所以我也希望通过今天这个机会，能够向他学习他的经验教训。

我和胡猛先生一见如故，我们在世界观上的基本认知是一致的。虽然我们奉行的投资策略不同，但是投资里最重要的是我们需要“知之为知之，不知为不知”，基于受托人责任，我们要有非常诚实、理性、客观的思考方式。在我跟胡猛先生的交往中，我深刻体验到他身上所具备的投资人素养，这些优秀的素养是他成功的基础。现在我们有请胡猛先生给大家做分享。

胡猛：谢谢常劲兄的邀请。这是一个价值投资课堂，我在这里讲投机，好像有些不合时宜。但是后来我想，考虑到参加课程的学生未来从事的职业，也可能以投机为主，所以我觉得讲一讲还是有必要的。

我看过李录兄在这个课堂讲价值投资，讲得太好，宛如价值投资领域的一座高山，我只能在李录兄这座高山的旁边，扮演一条小河，讲讲投机。

同学们在北大，有很多机会听到外面的专家来给你们讲课，这是很好的机会，但是一定要注意演讲人的背景。如果是一个做投资的来讲投机，就像一个做川菜的厨师来讲日本料理，我觉得你没必要听。

所以我先介绍一下我的背景，我管理的基金叫风和亚洲，是一个65亿美元的多空对冲基金，曾被评为亚洲最佳多空对冲基金。

我们作为投机者，也有投机者的自豪，过去13年，只有一年是亏损的（-4.8%），其余12年都盈利。这个成绩是投资者很难做到的，这是我们作为投机者自豪的地方。今年过去的十个月我们只有一个月亏损，其他九个月盈利，亏损的月份（4月）也只亏损了0.35%，我们能够把净值管理得更平滑。在50亿美元以上的多空对冲基金里，我们今年的回报在全球名列前茅。所以我觉得我来给大家分享投机是合适的，像李录兄给大家讲投资更合理。基于你们未来可能的职业，我觉得你们未来面临的职业更可能是投机。为什么这么讲？

举个例子，假如你找的工作是在二级市场的基金，在那工作，即使你不愿意投机，假如你今年亏损，明年又亏损，你去跟老板讲你是价值投资，“我持有的这个股票内在价值怎么样，市场是多么愚蠢，我是多么的正确“。你确实可能是正确的，三年、四年后你可能是正确的，但是你会被开除，你没有机会去证明你自己了。

好，假如你说，“我不会去打工的，我出来要创业。”但你出来创业，没有老板开除你，你的投资人会开除你，当投资人今年亏了10%，明年又亏10%，投资人很快就会赎回，你也没机会证明你的价值投资。如果你说你老爸给了100亿。根本不需要融资，你不用打工，你不用找投资人，你把100亿亏光也没关系。即使这样，你的员工也会离开，因为当你连续出现两年亏损，员工因为高水位线就没有奖金可以拿，你的员工看到这个情况，也会“开除”你，会换一个基金去工作。你们跟常老师学了很多价值投资的知识，拥有价值投资的梦想，但有可能你没有这样的机会去践行价值投资。在我讲投机之前，先定义什么是投机？什么是投资？两者之间的区别是什么东西？我这个定义是比较严格的，但是我的朋友常老师可能不同意，我先讲完，下线以后我们可以再探讨。

如果你在股市的回报取决于同一个股票在不同时点的价格差，这就是投机。总体而言，通过同一个商品在不同时间的价格差来赚取回报，就是投机。但是为什么会产生这个价格差，我后面会讲。什么是投资？严格讲，你的钱，能够进到企业的资产负债表，你的投资回报取决于公司内在价值不断的增加，通过分红而不是市场价格的波动来实现利润，就是投资。但这两个概念不是完全区分的，它们之间有重叠的地方。

如果你持有股票的时间够长，比如八年十年，这时主要是公司的内在价值在影响价格，市场情绪占的比例相对比较小，这种情况下你的投机就趋向投资了。同样的，有些号称做投资的股权私募基金，它进去仅仅因为风口的判断，后面会通过卖老股或者在IPO实现盈利，其实也属于投机。

所以投资和投机有区别，但是界限部分比较模糊。比如，巴菲特在二级市场买进卖出，但是他持有的时间足够长，他的回报来源主要是公司内在价值增加，这种情况是投资，市场情绪在里面贡献的收益不大。但如果你是一两年之后卖掉，这个时候市场情绪对股价的影响就远远大于内在价值本身对股价的影响，就是投机。一个股票为什么一个月能够翻倍？因为内在价值翻倍？不一定。我们现在持有的一只内存行业的股票，一个多月翻三倍，它的内在价值会一个多月翻三倍么？不可能的，一定有市场情绪在里面。

做企业没有那么容易，但是股价总是在一倍两倍之间波动，不是内在价值而是市场情绪在波动，这种波动就给投机者带来了机会，我的职业就是从股票市场波动里面靠做多和做空来赚钱。所以我认为我是在做投机，不是做投资。

如果你们未来职业评价机制取决于股票市场价格波动，你们未来大概率也是做投机者的命。

理解清楚这里的区别有什么帮助？太有帮助了。如果你是个投机者，把自己当成投资者后果很严重。前面我讲的，你可能会被你们老板炒鱿鱼，也会被你的投资人赎回，也会被你的员工炒鱿鱼。

但是我想强调：优秀的投机者首先必须理解投资理解内在价值。

尽管你们将来有可能从事的是投机，你们上常老师的价值投资课程很有意义。因为这和股价的定价有关系。在股价里面，一部分是基本面，一部分是情绪面。基本面就是你们在常老师课堂上学到的。这两者占比因素有多大？跟时间长短有关系，时间越短情绪面的占比越高，在一年之内可能情绪面占比超过50%。如果十年以上，股价的影响因素可能只有一个，主要就是基本面。

要做个优秀的投机者，也要了解公司的内在价值，借用人遛狗叙述，投机者最后的盈亏取决于狗的位置，但是你不能不了解人的位置。如果我们用简单的E（Earnings）和P/E（Price/Earnings Ratio）来理解，你去研究E代表你在做价值投资研究，但这并不意味着你不用去研究P/E。E在一年内涨三倍是很难的，有百分之几十就很不错了。但是一年内，P/E的变化，受情绪的影响可以很大的。因为常老师在现场，基于尊重常老师的角度，我把这个情绪影响说得小了一些。如果常老师不在，我会说，在12个月之内基本面对股价的影响可能只有30%，决定股价的基本都是情绪的影响。所以你需要搞清楚情绪的变化。

想成为一个优秀的投机者，你首先需要了解那30%的基本面，了解人所在的位置。这样在追踪狗位置变化的过程中，你才能判断，应该逆势交易，还是顺势交易。逆势交易是一个非常好的方法，但是它不是个褒义词，而是一个中性词。有时候你需要逆势交易，有时候，你又需要顺势交易。所以这也就是为什么做投机不容易。

优秀的投资人把公司理解得很清楚，但可能不理解市场。但一两年内是投机者定价，评价你成功失败的是投机市场。如果你是个基金管理者，你的每笔交易，在每年年底由市场来判断你的盈亏。你不能和客户辩论说“市场不对，我持仓里公司的盈利还在上升，账面价值还在上升”，但是股价在跌呀，所以即使优秀的投资者也要学习投机者去了解市场。

如果你理解和接受我讲的内容，你会明白你未来大概率会成为一个投机者。可能你们的内心也是默默接受投机的，虽然是在价值投资课堂。是吧？那如何成为一个优秀的投机者？

第一点，我觉得很重要的一点，要怀疑市场。虽然最后决定你们成功的是市场，但是你们一定要怀疑市场。如果你简单的去相信市场，你很难成为一个优秀的投机者，当市场给到一个定价的时候，比如给一个公司20倍P/E的时候，你要去怀疑市场，这个可持续么？未来会是10倍还是30倍？市场给的估值太高还是太低？当有人给你讲，英伟达是个好股票的时候，你要去想一想，英伟达的盈利和估值是不是可持续？如果你做过英伟达的DCF模型，你要去看DCF里的很多假设是不是可靠？要怀疑市场！当市场在抛弃一个东西的时候，你也要去想一想，市场是不是在过度反应。你想成为一个成功的市场玩家，你首先要怀疑市场。

第二点比第一点更重要，叫怀疑自己。不要太相信自己，永远保持半信半疑。在我过去35年的职业生涯里面，我看过很多优秀基金经理，一眼看去，满脸疑虑。而那些看起来自信满满的基金经理，你会发现未来的表现多半会很差。在我公司，我招人的时候会看这个人是不是太自信，太自信的我一般不会招。

我们基金所谓的重仓股也就是5%，6%。市场上有的基金动不动就10%，甚至15%，这在我们这里是不可能的。经常有很多新同事来挑战我，说：“老板，我推荐的公司有很高的确定性，为什么不可以买更多？为什么别的基金可以买15%，我们为什么不可以买更多？”

我这样回答这个问题，我说，很高的确定性来自哪里？其实是你的判断。而你是谁？你是人。投资是关于未来，人对未来的判断多数不靠谱。所以在这里不要太相信自己，因为投资是一个挑战时间的职业。时间是上帝在掌控，人类一思考，上帝就发笑。人类用概率来思考未来，上帝不是用概率来规划未来的，所以在时间面前在未来面前，要学会谦卑。

虽然我们做投资有时会说研究，这实际上是一个高估自己工作的说法。如果你是做物理学研究，叫研究没有问题，你可以精确地把飞船送到火星。我们做投资其实只是在猜，我们的任何一个结论都需要依据大量的假设，这些假设随时都在变化。所以做投机最重要的是要怀疑自己。

为什么我们过去13年做到了12年盈利？因为我不断地怀疑自己，每当出现超出我们预期的情况我们就止损。比如当我们整个基金出现2.5%的回撤，我们就严格止损。

由于我们非常分散，我们跨了7-8个市场、7-8个行业，我们同时做多和做空，对我们来讲，2.5%的回撤是比较少的，而国内很多二级私募由于缺少对冲，可能回撤2.5%是家常便饭。如果我们基金出现2.5%的回撤，我们整个基金就减掉20%的总仓位。什么意思？简单的说，如果我们出现10%的回撤，我们已经减仓四次了，我们整体仓位就剩下30%多的。当剩下30%多的时候，控制亏损就比较容易了，这就是为什么我们过去能把回撤控制得比较好的主要原因。止损的前提就是基于怀疑自己。

因为人是有局限的，我们的认知是很片面的。我们对公司的理解不一定是正确的，更何况公司是在不断变化的。我经常跟很多基金经理开玩笑说：“一个上市公司的CEO都不知道自己的企业明年的利润会怎么样。凭什么你一个外部投资者，信誓旦旦地认为这公司明年会怎么样，十年后会怎么样？”

我之前听某人讲超长期投资。我说你这是融资的语言，不是投资的语言。你这是去忽悠投资者的，不能这么去投资。你知不知道这个企业超长期的未来在哪里？我敢说你不清楚。你跟投资者讲超长期投资，你自己都不清楚，这不是自欺欺人吗？所以我们要怀疑自己，我觉得不管对个人投资者还是对基金经理，最重要的不要太相信自己。我为什么能够做到保持怀疑自己，因为我相信上帝。当你相信上帝，你就会知道人是很渺小的。

我经历过很多熊市，也面临过很多不确定，我知道股票分析的脆弱性。好比盲人摸象，你摸着象腿以为是棵树，你守着这棵树施肥浇水（投资），指望这棵树茁壮成长。但是忽然象走了，你的树没有了，你的投资打水漂了。企业层面的不确定性还好一点，相对比较小一些，宏观更不确定，我们公司内部不提倡讲宏观，影响宏观的因子太多，是更大的大象。有人只抓住两三个因子就自信满满，就对未来下结论，就去超长期投资。

即使企业未来也是有很多影响因素的，我们能了解多少？就算你是一个企业家，你对自己企业十年后的情况也未必能确定。除了经济因素还有政治因素，不光是一个国家的政策，还有地缘政治。我们做投机的，既不相信自己，也不相信市场。只能未雨绸缪。即使只有30%概率要下雨，也要穿好雨衣，带好雨伞。什么是雨伞？对我来说，就是做空。当然做空这件事，常先生会反对我，很多价值投资者都反对做空。

做企业是逆水行舟，都是不容易的。你们去看过去道琼斯指数成分股的变迁，都曾经是当时的龙头企业。今天的道琼斯指数里，还有几个名字是30年以前的？很多都被淘汰了。现在道琼斯成分股里很多企业未来也会被淘汰的，可能都蕴藏做空的机会。

很多所谓伟大的企业。当市场都认为它伟大，就给了伟大的估值，给了伟大的价格，一旦它变得不那么伟大，这就是做空的机会。我们做多的思路和很多投资者也不同。我讲一个25年前的故事，那时中国航空还有渗透率的故事，中国有钱人变多，更多人愿意坐飞机。当时的三大航空公司是国航、东航和南航。ROE最高的是国航，很多人就去买国航，但我不是，我就挑差的买。航空周期起来之后三大航都会受益，财务上差的公司受益更多。好的公司10%利润率变成20%利润率，利润增加一倍，差的公司利润率可以从1%变成10%，利润成长10倍，差的公司弹性更大。我们原先买的是南航，结果发现东航更差。报表更差，经营更差，所以我们就赶紧买东航。我们投机者赚的是Delta，是变化。变化里面我们公司讲三个，市场总量、市场份额和利润率。最有弹性的是利润率，市场份额的变化是很难的，要提高一点市场占有率需要花费九牛二虎之力。我有时候定义自己为利润率投机者。

我们从来不做长期判断，而是滚动看变化。在我们基金也长期持有过不少公司，但我们的持有都是滚动操作的。这就像谈恋爱，一开始我们不要讲什么终身不渝，你们才刚见面，能了解多少？一点点地看，一点点地过，最后可能白头到老。不要一开始就过度承诺，这是不负责任的承诺。这和看企业是一样的，说我们要看多远，这是不负责任的承诺，我觉得这就是人类高估自己的表现，我们在未来面前就是很渺小的。一百个人讲未来的事情，最后有一个人讲对了，大家就说这个人多么多么成功，但这个是幸存者偏差。不是因为他多么厉害。我们投资要脚踏实地，对每个企业做滚动研究，每个季报不要错过，每个季报是证明或者证伪你判断的机会，要珍惜这个机会。我从来不鼓励那种买了就睡觉的态度，要buy and watch。因为企业在变化，环境在变化，企业家本身也在变化，我们要密切关注他的变化。不要有好公司、坏公司的执念，要常怀“不二心”，了解无常。

前面分享了，我是一个周期投资者，而周期中供需的关系是会变的。投机者就是在研究变化，既要研究供需的变化，也要研究市场情绪的变化。分享下我是怎么把握市场情绪的？

第一，你需要去看历史，从历史来猜当下的情绪。如果你不相信过去的价格是包括了一定的基本面和情绪面在里面的，那你分析基本面和情绪面去推断未来是不可能的。过去五年的股价一定也反映了公司当时的基本面和情绪面。如果过去5年市盈率在10倍到20倍这个范围（我这里把市盈率作为市场情绪的标识），那现在可以用10-20倍作为一个参考，悲观（10倍）的时候，可能有买的机会，同样的，如果是20倍，有可能就是你做空的机会。在市盈率20倍的时候，往往市场更多是看好这个股票，各种证明这个公司多么伟大，说这一次不一样，这一次这个公司的股价会怎么样，AI时代来了，这家公司会怎么样。但是根据我35年的经验，“这次不一样”这句话正确的概率是极低的，没有什么不一样。从概率上讲，这一次有可能不一样，但是我们投资不要去赌这个小概率的事情。这个时候，你不要去想做多的事情，你要去从做空的视角去想事情，不是说这个公司不好，这个公司好，但是好都在价格里。公司的变化可能有20%，但是市场情绪的变化远远超过20%，比如我前面讲的一个公司一个月股价涨了三倍，但是利润会不会涨三倍？幡没动是心在动，市场情绪的变化，超出你想象。

第二，不要太相信历史。我们尽量去给一个估值区间，但这个区间是变化的。比如历史是10-20倍，根据实际情况，你可以调整为15-25倍或者7-15倍。举个例子，当利率降低的时候，这个区间就高一些，利率高的时候，这个区间就低一些。

除了外部环境的变化，还有管理层的变化。比如小米的管理层从雷军换成了其他人，可能小米的区间就需要调整。因为每个人的能力和价值不同，在以前每次小米遇到困难时候，雷军可以力挽狂澜，但是换一个CEO可能就真不行了。好了，时间原因，我先分享到这里吧，咱们来问答，这样更有意思。

问答环节

张朝：您好，您提到“这一次不一样”是小概率事件，并有严格的止损纪律。如果真的发生了这种“不一样”的情况，导致您止损了，后续也涉及再投资的问题，您后续会怎么处理？

胡猛：最重要的是诚实。诚实包括很多层，第一个是要对投资人诚实，第二个是要对自己诚实，你明明判断错了，你能做的首先就是止损，止损后再重新评估回到思考原点看应该多还是空。先止损，不要先思考。人在损失的时候，是很容易产生偏见的，思考质量是很差的，先相信纪律。投资最重要的是要讲纪律。如果止损后发现情况真的是根本性变化了，比如一个国家，以前是封闭的，今天他突然开放了，发生这种根本性变化了，如果原来做空，这个时候要反过来做多。要相信事实，以及变化的事实，要尊重事实，不要尊重你自己过去所谓的研究。

张朝：您好，您提到不太建议做“配对交易”（Pair Trade）。但比如我们只在中国市场，宏观和政策影响很大，做配对交易是不是可以简化我们对宏观的判断？您为什么不建议？

胡猛：谢谢你的问题。Pair trade（配对交易）在我们公司不提倡。但是同行喜欢做pair trade。刚才我讲的例子，你做多南航，去做空国航是吧？No！周期公司交易给我们带来业绩贡献的因素分成三个：企业自身的因素大概20%，市场的因素大概30%，50%的因素来源于行业周期变化。你去弄一个配对，就把这个最主要利润来源，就是行业周期的贡献对冲掉了，这是得不偿失的。而你的风险是什么呢？我们举个例子，你做多南航一个亿，做空国航一个亿。所以你承担了两个亿美金的风险，但是你得到的回报只是他们之间的一点点表现差。这是一个得不偿失的交易，把最重要的产业的周期的利润放弃掉。

在企业、行业和市场三个层面里面，其实行业的判断是相对最确定的。比如现在内存周期向上，你去做多三星同时做空铠侠就是一个失败的交易。

投资是自己为自己命题，和在学校不同。这好比你在价值投资课堂，常老师出了一个题，你必须要回答。但是当你在自己的职业生涯，你们自己去做一个基金的时候，你不需要自己出自己回答不了问题。你智商130，就去挑120可以回答的题，没必要出需要150智商的题来难为自己，对自己好一点。判断这个企业之间的差异难度大，而判断行业周期是相对容易的。结果你把相对容易的行业周期对冲掉，你们不要这么去做。

张朝：谢谢您。我再追问一下，比如说因为中国以前是一个增量经济，行业Beta会比较大。后面我们进入存量经济，行业变化没有以前那么快的情况下，行业Beta本身比较小或者行业比较稳定，这种情况怎么做投资？

胡猛：我现在打断你一下。投资最忌讳这个先入为主。当市场都认为是存量经济，你就不要去这么想。不要轻易去下这自上而下的结论，要具体一个产业一个产业的去看。不管是投资还是投机，自上而下的判断害死人。一是自上而下很难，二是自上而下会让你的整个基金有偏见，一旦判断错误，整个基金就完蛋。做投资和做投机有一点很重要，就是要有自知之明。在能力圈范围内，去找你能回答的题。

同学：您判断的正确率大概是多少？个股的平均持仓时间？以及是否有案例可以分享一下。

胡猛：我们基金经理有18个人，每个人的idea正确率会不一样，最高的能有70%，实际上55%到60%已经很好了。正确率是一方面，另外，就是要在你判断正确的时候，获得更多的利润，失败的时候控制亏损。我们有止损的纪律，会控制判断失误时的损失，根据我们的数据，我们判断失败的股票平均亏损只有12.8%。

王韦华：感谢您的分享。第一个问题是如果人真的像您说的那么渺小的话，没有办法预测未来的话，为什么这个世界上还有巴菲特、李录、马里奥·加贝利这么多成功的价值投资者呢？第二个问题，什么样品质的人应该选择投机，而什么样的品质的人应该更适合价值投资？像我们这种没有宗教信仰的人，是不是就没办法再投机了？

胡猛：我这里说的人渺小也是相对的，巴菲特是人里面相对比较“高”的，巴菲特是一个伟大的投资者，但是离天使还有很大的距离。其实巴菲特更是一个极优秀的投机者，“在别人恐惧的时候我贪婪”就是一个旁证。

太顽固的人是做不了投机的。适合投资还是投机，第一点要看性格，要相对灵活，第二点要有很强的学习能力，投资可能懂少数几个公司或者几个行业就可以，但是投机需要懂更多行业，还要去了解市场情绪。

并不是所有人都有可以做投资的命。你能不能做价值投资？看你资本的性质，包括你提到的巴菲特，他后来也关掉了自己的基金，以保险公司商业模式来做投资。所以，走上哪条路，和你自己的处境有关系。前面分享也提到了，你们未来的职业很可能是走上投机的这条路，也不需要纠结，你们可以先学会投资的逻辑，然后做一个优秀的投机者。

即使你是一个顽固的人，你也需要适当灵活一点。我刚才说“人的渺小”，这句话的本身意思，就是提醒自己不要顽固。

王韦华：这个回答太棒了。我觉得对还没有走入社会的学生有非常大的帮助。

同学：我看您的书，书里面提到这个中周期是基金管理的基础。我想请教两个小问题，一个是说这个中周期您主要是指多长的维度？第二个是因为您提到这严格止损，那股价的表现在验证中周期判断中占多大的比例。

胡猛：这个长周期、中周期、短周期是相对的，我们公司也叫T1、T2、T3，我们主要关注T2，也就3个月到18个月的变化。3个月内的股价变化我认为是不可预测的，超过18个月的事情预测起来难度也比较高。所以我们主要关注3个月到18个月可能会发生的事情。用盈利来看，比如说从今天算，我们重点去看2026年和2027年的盈利，2028年的我们通常就不去做模型了。

同学：因为您提到这个严格止损。我想问的是说，您买入后这个股价的表现或者是收益，在您验证自己对中初期的判断中占多大因素？

胡猛：周期判断滚动看，我是滚动看3到18个月，不去预判周期长度，如果这个周期继续向上，那就继续持有。

我们的止损，并不是基于判断这个周期是否改变，这种判断非常主观，在亏损的时候要警惕。我们的止损是基于我们能承受多少损失。比如，个股20%的止损，整个基金回撤2.5%就止损。所以这个止损是跟承受能力有关系，而不是跟你的判断有关系。今天你总共就100块，你现在亏了70块钱了，不管你主观认为这个公司基本面怎么样，你都需要止损。你要考虑你的承受能力在哪里。止损的职责是控制风险，不是证明我们的判断错了。

当一个股票止损后，我们会继续进行研究：我们在哪里出了错？是盈利搞错了，还是情绪搞错了？我们可能买回来，也可能会反手做空。总结就是，盈利就让它继续盈利，如果是亏损了，是基于你的承受能力先止损，再重新去评估。就是我前面强调的，先止损后思考。人类的思考有时候不靠谱。同学：第一个问题，请问怎么样才能够抓住涨停板这样的投机机会？第二个问题，能不能用大数据分析的方式去抓住市场的情绪，来做投机？

胡猛：抓涨停板根本是不可能的。你给自己出了一个难题，就是我说的，你智商130，非要搞个150的智商才能解决的问题。我从来也不去追求这个。第一我追求不了，我做不了。我也不认为你能找到任何一个老师能够解答这个问题。

用大数据分析的方式去抓市场情绪，是另外的事情，是量化做的事情，我们不做量化。

刘俊：请问胡老师，最大的危险是不是混淆了投资和投机？比如想做投资却在做投机，想做投机却在做投资？以及如何正确处理这两者的关系？

胡猛：投机和投资是分不开的。没有做好投资，来做投机是不行的。我们公司每一个基金经理，都必须对公司的商业模式、管理层、产品、市场、利润表有很深的分析。没有这个分析，你凭什么投机？你首先把盈利搞清楚，把未来的盈利搞清楚，不了解E，光有PE算不出P的。一定要把投资先做好，才能做好投机。举个例子，像我们公司业绩表现好的同事，有的是从股权私募基金来的，因为他们投资的基础很扎实，再来做投机，我给他再补充一些投机的ABC，他很快就可以上路了。如果没有投资基础，做投机的风险很高的。

同学：在资产泡沫化的过程中，最终能达到的高度不可预测，也可能会持续很长时间。在这个过程中怎么通过做空持续盈利？

胡猛：第一点，我不会去预测高度。我们走一步看一步，但是要为泡沫破裂这种不利的情形做好准备。做空的原则，跟做多不一样。做多可以在左侧承担不确定性。做空不要去预测顶部，要在右边，等多米诺骨牌第一张倒下来才去做空。

举个例子，一个股票从10块钱涨到100块钱，你在10块做多，承担了不确定性，但是回报是10倍。而做空我们要等更大确定性，可能这个时候股票已经从100块跌到50块钱，你50块再做空到10块钱，你还有80%收益。你得到了更多的确定性，却只牺牲了10%的回报。你做多承担风险是有回报的，但是你在顶部去猜顶做空是没有太多回报的。了解这个数学很重要。

总体来讲，做空的时候企业家是你的对手。他可能想努力挽救这个企业，他会想办法去库存、降低成本。这个时候不要低估企业家的主观能动性。当你确定他根本无法挽救这个局面，这个时候你才可以去做空。

同学：刚提到做投机是止损不止盈。不止盈的话，是否是说所有的卖出都是止损卖出，只不过是从阶段性的高点开始计算损失？

胡猛：我们不是这样计算的。

同学：如何看待近期大空头原型的做空策略，他像是左侧做空。

胡猛：我不认可他的这种做空做法，这种做法的有点哗众取宠的感觉，长期下去，这种策略会死得很惨。这不是我们的风格。实际上他的这个策略，基金规模也不大，出资人是聪明的。

常老师：非常感谢胡猛先生毫无保留的、非常直率的、非常真诚的，给我们同学分享了他的经验和教训，我个人也收获很大。我们很多基本的价值观非常一致，他提出了一个问题，就是每个人都应该拍拍我们的胸脯，仔细的想一想，我们到底是一个投资者还是一个投机者？这个是非常好的问题。

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胡猛管理的基金叫风和亚洲，是一个65亿美元的多空对冲基金，曾被评为亚洲最佳多空对冲基金。

在过去 13 年只有 1 年亏损（-4.8%），其余 12 年盈利。单年内月度回撤极小，今年 10 个月里只 1 个月小亏 -0.35%。在 50 亿美元以上多空对冲基金里，业绩全球前列。

胡猛还写过一本《风和投资随笔》，感兴趣的可以看看。

他本人自称“投机者”，不是“投资者”。但他强调：优秀的投机者首先必须理解投资理解内在价值。

弄混投资和投机的区别，后果是可怕的。轻则认知失调，重则大额亏损。

投资和投机的关系

我们大多数人（包括北大精英学子）面对的往往都是投机而不是投资。

因此要先理清两者的定义和关系：

投机的定义：“如果你的回报取决于同一个股票在不同时点的价格差，这就是投机。”

投资的定义：“你的钱进到企业资产负债表，回报取决于公司内在价值的增加，主要通过分红而不是价格波动实现利润，这才叫投资。”

二者的关系并不是黑白分明，而是随着持有时间跨度产生漂移。

胡猛的自我定位是：在股价的情绪波动里靠做多和做空赚钱，所以他把自己定义为“投机者”。

一个很残酷的现实是

“你想做价值投资，但你的职业评价机制会强迫你成为投机者。”

1. 如果你在机构打工，连续亏两年，即使你是对的、标的内在价值在提升，老板也不会等你第三年开花结果，你早就被开除。绩效考核基本是以年甚至以季度为单位，而不是以 5–10 年为单位。

2. 自己创业做基金，没有老板，但有 LP（投资人），连续几年回撤，LP 可以用赎回来“开除你”。

3. 即便你有家族 100 亿不用融资，员工奖金跟高水位线挂钩，两年没赚钱，员工也会用跳槽来“开除你”。

E 与 P/E 的双重视角

股价由两部分构成，基本面和情绪面
基本面：企业盈利（E）、商业模式、竞争格局等
情绪面：估值倍数 P/E 的波动、市场预期、叙事、流动性等

在时间维度上的权重变化：
1 年以内：情绪面占比很高，甚至 ≥ 50%
10 年以上：几乎只有基本面（内在价值）在起作用

胡猛说“在 12 个月之内，基本面对股价的影响可能只有 30%，其余 70% 是情绪。”

优秀的投机者首先必须理解投资，理解内在价值。

类比“人遛狗”，人代表内在价值（基本面），狗代表股价（市场情绪）。

投机者短期盈亏取决于“狗的位置”，但必须知道“人在哪里”，否则很难判断什么时候该逆势，什么时候该顺势。

怀疑市场

市场会给你一个定价，但你不能把市场当做“神”。

如果今天市场给一个公司 20 倍 P/E ，你要问自己：
这是可持续的吗？
合理区间可能是 10 还是 30？

别人说英伟达是好股票，你的任务是质疑：
盈利是否可持续？
DCF 的假设是否靠谱？

同理，当市场抛弃一个东西时，也要问：
是否存在过度反应？
估值是否跌破合理下限？

怀疑自己

胡猛对自信满满型基金经理非常警惕，他在公司招人时，对过度自信的人天然排斥。

在投资中，他单一重仓股占比一般只有 5–6%，绝不搞 10–15% 这种重压单标。

“投资是挑战时间的职业，而时间在上帝手里。人类用概率猜未来，上帝不是用概率在规划未来。”

一个上市公司的 CEO 都不知道自己的企业明年的利润会怎么样。凭什么你一个外部投资者，信誓旦旦地认为这公司明年会怎么样，十年后会怎么样？

他说得更刻薄一点：我们把自己工作叫“研究”其实是自我尊重的说法，本质上是在猜。结论建立在大量假设上，而假设随时在变。

止损机制是“怀疑自己”的制度化

他的基金的风控规则：

个股层面：大致 20% 止损。

组合层面：
净值回撤 2.5% → 全基金整体减掉 20% 仓位。
若累计回撤到 10%：已经连减四次，总仓位只剩 30% 多。
当仓位降到 3 成左右时，再控制亏损就会轻松很多。

“止损的职责是控制风险，不是证明我们的判断错了。先止损，再思考。”

赚 Δ（变化）的钱

1. 市场总量
2. 市场份额
3. 利润率

其中最有弹性、对股价影响最大的通常是：利润率。

典型案例是25 年前的中国三大航（国航/东航/南航），航空渗透率上升，全行业受益，属于行业周期向上。

他不去买财务最好的国航，而选择财务最差的东航，因为：
好公司：利润率从 10% → 20%，利润翻 1 倍
差公司：利润率从 1% → 10%，利润翻 10 倍

不要做配对交易

比如说你做多南航、做空国航（或多三星、空铠侠等），意图是锁定行业 Beta，只赚相对表现。

但这样相当于用 2 个单位的风险，只去赚两家公司之间那一点点差异。同时把最主要的利润来源（行业周期）对冲掉了，属于得不偿失。

如何把握市场情绪

1. 利用历史估值区间

假设过去 5 年某股票 P/E 在 10–20 倍之间波动：

当估值接近 10 倍：可能是市场悲观情绪的下沿，有潜在买入机会。
当估值接近 20 倍：可能是乐观情绪的上沿，应警惕泡沫甚至考虑做空。

“历史价格里一定包含了当时的基本面和情绪，你若不相信这一点，就没法从历史去推断未来。”

2. 不要迷信历史：根据环境与管理层动态调整区间

估值区间要随环境变化而调整：

利率下降 → 整体估值区间上移，如从 10–20 倍抬到 15–25 倍。
利率上升 → 估值区间下移，如压到 7–15 倍。
管理层变更 → 估值区间可能需要重定。

比如小米从雷军换成他人，市场对逆风翻盘能力的预期会变化，应重新评估估值区间。

当你听到“这次不一样”四个字，大概率是在泡沫区。职业玩家最好不要赌这种小概率的“真的不一样”。

做多 vs 做空

1. 做多可以在左侧承担不确定性

例如 10 元涨到 100 元的股票，你在 10 元买入，承担巨大不确定性，但有最高回报空间（最高 10 倍）。

2. 做空应该在右侧等待第一张多米诺骨牌倒下

同一只股票从 100 元跌到 10 元
不应该在 100 元就上来猜顶做空，而应等明显反转的信号出现：
比如从 100 跌到 50，商业模式或行业周期已经明显破坏。
在 50 做空到 10，仍有 80% 收益，同时大大提高概率与确定性。

另外，做空时，你的对手是企业家本身。
在危机时，企业家会用尽一切办法去去库存、降成本、讲故事。
不要低估企业家的主观能动性，要在他真正无力回天之后再做空。

谁适合投机、谁适合投资

适合投机的人：
性格相对灵活，而不是极度顽固。
学习能力强，愿意跨多个行业学习，不只懂少数几个公司。
能够长期保持自我怀疑和纪律执行，能接受“先止损后思考”。

适合投资的人：
可以长期钻研少数几个企业、少数几个行业。
可以接受长时间账面亏损，且评价体系允许他熬过周期。
通常需要非常特殊的资本结构和环境（如巴菲特通过保险公司方式获取长期资金）。

“并不是所有人都有做价值投资的命。”

微信原文点此观看：https://mp.weixin.qq.com/s/Dxra4xxMEbPQ9PmYs8FH9w

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在卖出方面，我主要看三个条件。第一，如果我发现自己判断错了，会立刻卖出。第二，如果当前出现更值得投资的标的，具备更优的风险回报比和上下行比，我会换仓。第三，当市场出现泡沫式的极端高估时，我会考虑卖出。然而估值本身是一个关于时点与预期的概念，很大程度依赖公司长期增长的潜力。人的常见缺点是过度放大短期因素，而忽略或低估长期因素。因此，你必须持续扩大自己的能力圈。研究越深入，你对公司的理解就越深。

短期估值偏高，与长期成长相比，其实没那么重要。真正难的是找到并理解那些能够长期增长的公司。这类公司会拥有持续的竞争优势、广阔的增长空间、卓越的资本回报率。这些公司非常稀有，我们称之为“圣杯”。最佳的投资往往就是这些兼具长期竞争力和增长潜力的公司。

一旦你真正发现并理解了这样一家公司，我一般不建议轻易卖出。因为如果你觉得它短期高估而卖掉了，当你想买回时通常会发现它依然看似高估，而你只能继续等更低的价格。但在你等待期间，它的实际增长可能远远超过你原本的估值预测。如果它真的属于那种卓越型公司，这种情况更加可能发生。如果它不是，那又是另一个问题了。

在一生的投资中，找到这种公司本身就非常不容易，因为它们极其稀缺。一家你深度研究过、同时价格又便宜的好公司，是非常罕见的机会。我三十年的投资生涯中，这样的机会也不过出现过几次。

能够长期持有这样一家公司同样重要。无论你已经了解多少，都必须持续研究。

以伯克希尔为例，我们把它视为“堡垒型公司”，由世界上最优秀的投资人管理，持续超过六十年。但它的股价也曾下跌超过五成三到四次。在这种时候你是否还能继续坚定持有，取决于你对公司内在业务的深刻理解。

这种理解的形成并不容易。伯克希尔拥有众多优秀的资产和子公司，要真正理解它，需要长期的研究和知识积累。

另一个例子是我们持有了 22 年的比亚迪。在这期间，它的股价至少有六次下跌超过 50%，其中一次甚至超过 80%。每一次大幅下跌都是在考验你的能力圈边界。你真的理解它吗？你真的知道它的价值是多少、它创造了多少价值吗？有一年比亚迪可能大幅提升了自身价值，但股价却下跌了 70%。只有在这种情况下，你的能力圈是否真实存在才会受到真正考验。我们持有期间，比亚迪的营收从 10 亿元增长到近 1 万亿元，而且远未到达天花板，它仍在不断增长与创造价值。这正是投资有趣的地方。

因此，持股时间的长短和卖出的时机，很大程度取决于你的能力圈是否稳固、你是否真正理解一家公司。投资不是买完就能安心的事情。如果这么简单，人人都会富有。投资并不轻松，但它是一项有趣且充满挑战的工作。

第四种需要卖出的情况来自受托责任。当我们管理他人的资金时，有时会因为被迫需要卖出。如果我们已经满仓，又遇到赎回请求，而我们的基本原则是不举债，那么为了筹措资金我们就必须卖掉部分持仓。我们坚持不借钱，是因为只有这样才能承受整个投资组合 50% 的回撤。显著跌幅是投资的常态。如果你一生中没有经历过几次这样的暴跌，你很难判断自己的能力圈是否真实存在，你是否真正理解公司，是因为勇气、还是只是冲动和运气。

股市真正考验的是人性。如果你不理解你的投资标的，迟早会被市场打败。因此，要获得真正的理解，你必须不断深化与扩展自己的能力圈，并坚持终身学习。我在演讲结束时提到，芒格在 99 岁时买入了一只股票，而此前他已经研究那个行业至少六七十年。重要的是，你的知识真的会复利增长。

年轻时，你可以从最基本的方式开始，例如买最便宜的股票。因为只有在价格足够低时，你才能在没有压力的情况下长期持有，从容了解这家公司及其业务。只有在这种前提下，你才能最终找到那种真正卓越的公司。长期持有的前提必须是深刻的理解，而不是为了“长期”而长期。

价值投资的核心是理解价值。你付出一定价格去买入价值，最好是在价格低于价值的情况下买入。慢慢扩大你的能力圈，没有必要着急。

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